我們押的不是「MLCC 漲價」，而是被動元件整個供需結構重組——AI 伺服器把日韓產能完全吸走，ODM 低容市場出現系統性缺口，毛利率有機會從 36% 一路走向 55-60%，使 EPS 從市場共識的 $25 暴增至 $75-120。 在 EPS $80 × P/E 20x 的 Base 情境下，目標價 $1,600；Bull 情境 $2,000。
2018 年的 MLCC 缺貨是因為手機需求爆發。這次的結構完全不同—— AI 伺服器每台用 MLCC 數量是智慧型手機的 20-50 倍，同時日韓大廠把產能移走，ODM 低容市場出現真實的供需缺口。
一台 AI 伺服器（如 H100 / GB200 機架）使用的 MLCC 數量約為 5,000-10,000 顆，是旗艦手機的 20-50 倍。 隨著 CSP（雲端服務商）以兆級美元支出擴建 AI 資料中心，MLCC 需求進入前所未有的量級。 這不是「換機潮帶動補庫存」，而是一個全新的終端市場從零開始拉動。
村田、TDK、三星電機等日韓 MLCC 大廠，過去五年已陸續把高容、高頻的 AI 規格產能優先供給 Apple、NVIDIA 等高利潤客戶。 這使得 ODM / EMS 的一般 IT MLCC（102-106 規格）出現系統性排擠——傳統供應商進不來，等待交期從 6 週拉到 20+ 週。 國巨作為全球被動元件前三大，在這個被空出來的市場有直接受益空間。
國巨不只做 MLCC。電阻（低容 + 高頻應用）、鉭電容（AI 伺服器電源管理必需）同樣受到 AI 需求拉動。 三條產品線同步量價齊揚，才能支撐毛利率從 38% 走向 55%+。 2018 年時只有 MLCC 一條線漲價，就讓毛利率衝到 63%；這次有三條線，理論上的上行空間更大。
2018 年 MLCC 超循環期間，國巨毛利率從 36% 衝到 63%，EPS 達到 $140-150，股價從約 $200 衝上 $1,310。 當時的驅動力只有手機換機潮 + 5G 佈建需求，規模遠不及今日 AI 資料中心。 若這次能複製 2018 毛利率軌跡的 80-90%，就足以支撐 EPS $100+ 的 Bull 情境。
| 比較維度 | 2018 超循環 | 2026 超循環（假設） |
|---|---|---|
| 需求驅動力 | 手機換機潮、5G 初期佈建 | AI 伺服器（20-50× per unit）+ 5G 成熟 |
| 毛利率高點 | 63% | 目標 55-60%（Base）/ 63%（Extreme） |
| EPS 高點 | ~$140-150 | $75-100（Base/Bull）/ $140+（Extreme） |
| 股價高點 | ~$1,310 | $1,600-$2,000（Base/Bull） |
| 產品線數量 | 主要 MLCC | MLCC + 電阻 + 鉭電容（三線齊發） |
2018 年那次，我們在事後才知道它是超循環。這次，我們在結構形成的早期就能識別信號——現貨漲價、交期拉長、日韓產能轉向——給了我們更長的持有視野。 - 投資備忘，2026-06-15
目標價的核心是 EPS 的上修幅度，不是 P/E 的拉升。P/E 在循環高峰反而會壓縮—— 但只要 EPS 上修夠大，P/E 從 33.5x 壓縮到 20x 也不會阻止股價大漲。
現在：EPS $25 × P/E 33.5x = $855（市場已用高 P/E 反映樂觀預期）
↓ EPS 上修 + P/E 自然壓縮（循環規律）
Base：EPS $80 × P/E 20x = $1,600 (+87%)
Bull：EPS $100 × P/E 20x = $2,000 (+134%)| 情境 | 毛利率 | 營收假設 | EPS 估算 | 達成條件 |
|---|---|---|---|---|
| 共識（非超越 2018） | ~40% | ~165B | $25-43 | 一般補庫存週期，無系統性缺貨 |
| Base 超循環 | 55% | ~250B | $75-80 | MLCC 缺貨 + 鉭電容同步漲價，毛利率確認走到 50%+ |
| Bull 超循環 | 60% | ~300B | $100-120 | 三線（MLCC、電阻、鉭電容）同步量價齊揚 |
| 極端（等同 2018） | 63% | ~350B | $140-150 | 完整複製 2018 缺貨強度，機率低但非零 |
| EPS | × 18x P/E | × 20x P/E | × 25x P/E | 備註 |
|---|---|---|---|---|
| $25（市場共識） | $450 | $500 | $625 | 現價 $855 已高估 |
| $43（賣方樂觀） | $774 | $860 | $1,075 | 花旗 $1,500 用 35x 達成 |
| $75（Base 低端） | $1,350 | $1,500 | $1,875 | Base 目標區間 |
| $80（Base 中端） | $1,440 | $1,600 | $2,000 | 核心 Base 情境 |
| $100（Bull） | $1,800 | $2,000 | $2,500 | Bull 目標區間 |
賣方和我們都看好國巨，但押注的是完全不同的事。了解這個差距，才能知道哪些數據可以確認或否定我們的論點。
| 機構 | 評等 | EPS 假設 | P/E | 目標價 |
|---|---|---|---|---|
| 美系（外電） | 買進 | 27E $30.7 | 27x | $829 |
| 群益投顧 | 買進 | 27E $25.5 | 37x | $950 |
| 中信 | 買進 | 27E $24.9 | 40x | $997 |
| J.P. Morgan | Overweight | 28E $46.9 | — | $1,000 |
| Morgan Stanley | Overweight | 28E — | — | $1,010 |
| 花旗 | 買進 | 28E $43.2 | ~35x | $1,500 |
| 我們（Base） | — | 超循環 $80 | 20x | $1,600 |
| 我們（Bull） | — | 超循環 $100 | 20x | $2,000 |
賣方 EPS 最樂觀是花旗的 2028E $43——仍只是「正常循環上修」。 我們的 EPS $75-100 意味著毛利率必須走到 55-60%，這是賣方模型目前幾乎沒有給的情境。 若 3Q26 毛利率指引開始往 45%+ 走，賣方會被迫大幅上修，產生強力催化效應。
超循環論點的致命弱點是毛利率沒有如期走高。以下是必須緊盯的指標—— 綠色是確認信號，紅色是 Thesis 破壞信號。
| 時間 | 事件 | 驗證指標 | 重要度 |
|---|---|---|---|
| 現在 - 3Q26 | 現貨漲價持續 | 104/106 是否繼續往 5x-10x 走 | 最關鍵 |
| 3Q26（8月） | 法說會 | 毛利率指引是否往 45%+ | 最關鍵 |
| 3Q26 | ODM 低容漲價落地 | 102-104 實際漲幅 5-100% | 關鍵 |
| 4Q26（11月） | 財報 | 毛利率 50%+、EPS 大幅上修 | 確認點 |
| 2027 全年 | EPS 進入 $75+ 視野 | 目標價 $1,500-$2,000 有支撐 | 長期 |
我們的持倉分為核心倉（300 股，均價 $433）與戰術倉（50 股，均價 $775）。 停損規則設計原則：戰術倉快、核心倉慢、Thesis 破才全出。
| 部位 | 股數 | 均價 | 現值（@$855） | 未實現損益 |
|---|---|---|---|---|
| 核心倉 | 300 股 | $433.67 | $256,500 | +$127,000（+97.5%） |
| 戰術倉 | 50 股 | $775 | $42,750 | +$4,000（+10.3%） |
| 合計 | 350 股 | ~$483 | $299,250 | +$130,650（+77.5%） |
| 部位 | 停損觸發 | 動作 | 理由 |
|---|---|---|---|
| 戰術 50 股 | 收盤跌破 $759 | 賣出 50 股 | 保護戰術倉不虧損 |
| 核心第一層 | 跌破 MA10 $719 站不回 / 收盤破 $691 | 賣 100 股 | 減少下行風險 |
| 核心第二層 | 收盤跌破 MA20 ~$581 | 再賣 100 股 | 保留核心最後部位 |
| 核心最後 100 股 | 跌破 $460 站不回 / Thesis 破壞 | 全出 | 論點已被推翻 |
核心倉的目標是持有到 EPS 進入 $75+ 的可信路徑——最早在 2026Q4 財報（2027 年初公告）後確認。 戰術倉則視市場情緒與技術位動態調整。 若 3Q26 法說會毛利率指引超預期（45%+），可考慮在戰術層加倉；若不如預期，優先執行減倉。